2026年新茶饮行业阵营分化之剧烈，堪称“冰火两重天”。
蜜雪冰城以335.6亿元的年营收和近6万家门店的体量，力争“全球霸主”；古茗（HK1364）则凭借129.1亿元营收和110.3%的净利润增速，成了盈利层面最亮眼的“黑马”。古茗近日发布上市以来首份年报，用数据证明：在激烈的价格战和外卖补贴大战中，“控速”和“克制”不仅没有掉队，反而换来了更高的利润弹性。
然而，在行业高基数、外卖补贴退坡的2026年，古茗靠咖啡讲出的新故事，能否对冲增长压力？
新店老店齐发力，盈利能力创纪录
从整体业绩看， 2025年古茗实现总收入129.1亿元，同比增长46.9%；归母净利润31.1亿元，同比暴增110.3%。其中，下半年表现尤为亮眼，营收72.5亿元，同比增长52%，经营利润率达到创新高的26.7%。
这背后并非单纯依赖“开店堆量”。海通国际研报指出，古茗2H25单店GMV同比增加22.9%，全年单店日均GMV同比增加21%。这与蜜雪冰城主要靠开店驱动增长的模式形成鲜明对比——古茗的增长约30%来自门店扩张，约20%来自同店增长，增长质量明显更优。
驱动因素来自三个方面，首先是开店进入快车道： 下半年净增2375家门店，全年净增3640家，总数达到13554家。业内人士指出，受益于咖啡品类爆发和加盟扶持政策升级，老加盟商开二店、多店的比例超过50%，乡镇门店占比从41%升至44%，下沉市场根基进一步夯实。
其次，单店杯量创新高： 单店日均售出杯数从384杯提升至456杯，同比增长18.8%。国金证券分析称，咖啡业务大规模接入，将营业时间从10点提前至7:30-8:00，填补了早餐时段空白，同时带来显著的交叉销售——约65%的消费者会同时购买咖啡和奶茶。
同时，毛利率创新高： 下半年毛利率大幅提升至34.1%。财报显示，规模效应带来的采购成本优化、供应链提效降本，以及下半年对加盟商原材料让利收敛，共同推动了盈利能力释放。
外卖大战中的“异类”：宁可少单，不伤加盟商
2025年餐饮行业最激烈的战场，无疑是外卖补贴大战。平台补贴高峰出现在5月、7-8月，全年对行业GMV提升5-10个百分点，但副作用是“增收不增利”——直营与加盟品牌普遍承压。
古茗的应对策略，却显得“反直觉”。
核心逻辑是：优先保障加盟商利润，而不是冲规模。 古茗CEO王云安在业绩说明会上坦言：“外卖大战不仅带来了订单，也会对单店模型造成伤害。”
具体动作包括：提升外卖单价，将起送价和定价拉高，降低外卖占比。数据显示，古茗将外卖率从巅峰60%降至50%，以堂食标准价为分母的外卖实收率控制在78%，远高于行业55%-65%的水平。海通国际指出，这相当于将外卖单价提升了3-4元。
这种“牺牲单量保利润”的策略，在补贴退潮后显现出价值。王云安透露，2026年一季度，在外卖补贴偏弱的情况下，古茗同店销售额依然实现了双位数增长。
相比之下，一些在外卖大战中冲得太猛、外卖占比过高的品牌，如今正面临基数过高、实收骤降的窘境。古茗的克制，成了穿越周期的安全垫。
咖啡生意从“基本款”到“差异化”
如果说外卖是防守，那么咖啡就是进攻。
2025年，古茗在超过1.2万家门店配备咖啡机，覆盖近9成门店，全年推出27款咖啡新品。单店日均卖出80杯咖啡，销量占比接近两成，2026年目标是提升至120杯。
这不是简单的品类叠加，而是基于供应链优势的“降维打击”。 古茗的冷链网络覆盖98%门店，可实现两日一配，仓到店配送成本低于GMV总额的1%。这套为鲜果茶搭建的体系，拿来卖咖啡几乎不需要额外投入。
但挑战在于：如何让消费者记住“古茗的咖啡”？
2025年，古茗咖啡以基础款为主，价格一度卷到2.9元，目标是建立“平价优质”的基础认知。但下一步，王云安给出的方向是“更古茗的咖啡”——将水果基因注入咖啡。 首款特调果咖“苦尽柑来拿铁”几度卖断货，初步验证了这条路线。
不过，果咖能否真正成为第二增长曲线，仍需时间检验。杰富瑞研报认为，外卖平台补贴减少对同店销售增长的影响相对有限，可被咖啡业务增长、门店升级及新产品抵消。但国金证券也提醒风险：延伸品类销售不及预期，仍是需要警惕的变量。
下半场竞逐：蜜雪的“广度”与古茗的“深度”
将古茗放在行业格局中看，其路径与蜜雪冰城形成鲜明对比。
蜜雪冰城2025年335.6亿营收，近6万家门店，全球化+多品牌矩阵发力，幸运咖门店突破8200家，走的是“规模广度”路线。古茗2025年129亿营收，1.3万家门店，坚守国内下沉市场，二线及以下城市门店占比82%，乡镇门店占比44%，走的是“运营深度”路线。
二者底层逻辑相同，都是加盟模式加上供应链壁垒。 但执行路径分化，蜜雪靠多品牌、全球化摊薄风险；古茗靠单店提效、区域加密挖掘存量。
古茗的优势在于精细化。 海通国际研报指出，公司单店净利润达历史高位，新店因延后开通外卖，堂食业绩与净利润均显著优于老店。老店搬迁、六代店升级等动作，核心目标都是提升堂食占比——因为3000元外卖营收的健康效益，不及1000元堂食营收。
但隐忧同样存在： 门店加密可能导致同店稀释。国金证券研报将“门店加密可能稀释同店收入”列为风险之一。此外，2026年面临2025年的高基数，增长压力不小。海豚君测算，即便咖啡渗透率走高对冲外卖放缓，2026年业绩仍主要依赖开店驱动——假设新增3000家门店，对应35亿元净利润，15倍PE，与未来三年18%以上的业绩增速相比并不算高。
可以说，古茗一直很“克制”——外卖大战中不冲规模，优先保障加盟商利润；咖啡布局中不盲目跟风，依托水果基因走差异化；下沉市场不激进拓店，坚持区域加密。但2026年的挑战同样清晰：外卖补贴退坡后的增长真空，咖啡品类的持续验证，以及门店加密后的同店压力。
海通国际给予30.8港元目标价，对应16.3%上行空间；杰富瑞则更乐观，将目标价上调至36.6港元。市场用“高开低走”的股价表达了对高基数的谨慎，但古茗管理层对2026年的指引——净开店不低于2025年，同店销售增长至少持平，这也透露出对自身模型的信心。
狗仔卡
发表于 2026-3-31 09:12 PM
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