市场定价对中国五大独立发电企业的影响

源济

《华尔街日报》2014年11月06日15:01


中国主要发电企业希望尽早握住市场的无形之手。

随着电价从官方的牢牢掌握中被解放、发电企业专注于利用发电资产创造更高的回报，中国政府允许市场力量在经济中发挥“决定性”作用的雄心对电力行业来说可能是好事。

美国等发达市场的公共事业类股被认为是以收益为重，而中国的发电企业则向投资者既提供诱人的收益也提供诱人的增长。一些投资者质疑中国公共事业类股提供的收益是否可以持续，但随着公司专注于更加充分地利用现有资产而不是盲目增加不盈利的新产能，对股东的这些高回报应该是有保障的。

中国的发电企业因动力煤价格的下跌而获得提振。火力发电占中国发电总量的逾70%。但高盛(Goldman Sachs)分析师Franklin Chow表示，持有该类股有着更有说服力的理由，并不仅仅因为投资这类股票就像做空煤炭股一样。他强调三个因素是行业前景的关键所在：低煤价，自律的资本支出，改善的自由现金流。

这种资本支出方式更自律，可能大大改善中国发电企业的盈利能力。中国曾经高速增长的经济使电力行业扩建了更多的产能，但随着经济增长放缓至五年来的最低水平，这些产能目前并没有得到充分利用。尽管短期内这对电力行业不是好消息，但应会使发电企业不再进一步扩大产能。

等待已装机容量得到完全利用不仅会提高企业的资本回报率，而且也令政府能够提高电价。中国政府希望让市场因素在电价定价方面发挥更重要的作用，而不是发放大量补贴维持低价。电价提高不仅有助于政府治理污染，也有利于发电企业提高利润。

中国有五家独立的发电企业在香港上市。高盛的Chow授予华电国际电力股份有限公司(Huadian Power International Co., 1071.HK, 简称：华电国际电力股份)、华润电力控股有限公司(China Resources Power Holdings Co., 0836.HK, 简称：华润电力)、中国电力国际发展有限公司(China Power International Development Ltd., 2380.HK, 简称：中国电力)买入评级，理由是他认为这些公司估值偏低，并将在未来几年因运营状况改善获利。

Chow青睐华电国际电力股份是因为该公司的现金流预期增长率能够令其偿付债务。2015年该公司 负债与股东权益的比率可能降至226%，远低于2011年惨不忍睹的430%。该公司大约70%的发电资产位于中国东北部，它也可能从国有母公司额外注入资产的计划中获益。该股的预期市盈率约为七倍，收益率略低于5%。

华润电力的负面新闻一直不断。该公司主席因腐败指控辞职对该公司不利，但该公司的债务股本比相对较低，为102%，这可以让投资者感到安慰。外界还认为该公司相对不受中国大陆信贷环境收紧的限制。虽然9倍的市盈率高于华电国际电力股份，但受到强劲的 利润率支撑，华润电力的股本回报率为19%，非常稳健。该股的收益率略高于3%。

与其他火力发电商不同，中国电力有五分之一的收入来自水力发电。该公司几乎所有电厂都设在东部省份。该股目前最为便宜，预期市盈率不到7倍，股价 值比为0.9倍。其股息率较高，在6%左右。

大唐国际发电股份有限公司(Datang International Power Generation Co., 0991.HK, 简称：大唐发电)受到了瑞士信贷(Credit Suisse)分析师Dave Dai的认可。他将该股评级定为增持。大唐发电目前的股价 值比为0.9倍，该公司在中国沿海地区的风险敞口有限。在政府寻求减少污染的情况下，大唐发电的核电站为其带来了优势。他认为，沿海地区的火力发电将面临来自核电越来越大的竞争压力。高盛的Chow将大唐发电的评级定为中性。他对该公司正在进行的业务重组以及通过出售非核心资产获取最大价值的能力抱有担忧。大唐发电的股息率在3.7%。

最后来看看市值和装机容量均在国内发电企业中居于首位的华能国际电力股份有限公司(Huaneng Power International Inc., 0902.HK, 简称：华能国际)。虽然是一家全国性企业，华能国际30%的发电量来自江苏和山东两省，此外还在新加坡拥有一些发电资产。该公司以火力发电为主。巴克莱(Barclays)的分析师拉维(Ephrem Ravi)将华能国际的评级定为增持，理由是该股高于5%的股息率在未来几年还有上升空间。他还认为，华能国际从国家控股的母公司获得的更多资产注入可能会给其2015年利润带来更多提振。华能国际目前的预期市盈率为8倍，股息率略高于5%。

在政府希望能源市场在更大程度上由市场定价的情况下，中国大型发电企业势必会从中受益。这些改革可能会使发电类股被重新评级，因为这些股票的市盈率可能会从单位数扩大至双位数，达到近似于发达市场同类股的水平。像发达市场的投资者愿意为可预见的利润付钱一样，中国发电企业的投资者可能也会如此，只要这些企业充分利用改革的机遇并专注于可获利产能的增长。

Thomas Streater

（本文译自《巴伦周刊》）