编辑｜刘洋雪
今年，全球投资者经历了大起大落。美国股市先是暴跌，随后又强劲反弹。美元意外走弱。债务水平飙升，国际贸易关系也日益紧张。全球投资者不禁在思考：美国是否仍然是世界上最安全的投资选择，还是只是“相对”来说没那么不安全？
三个交织的力量将决定这一问题的答案：资本向科技领域持续聚集的“引力”能否维持，美国制度体系的稳定与否，以及日益凸显的财政主导趋势。
至今，美国市场仍保持着令人惊叹的主导地位。自2008-09年全球金融危机以来，美国股市的年化回报率比全球其他市场高出7%。全球约有三分之二的上市股权市值集中在美国。类似的占比同样体现在私募市场，美国资产在私募股权、信贷和风险投资配置中处于主导地位。
美国市场之所以能够占据主导，有两个原因，这两点同样重要。第一点显而易见：科技。美国已然成为当代最具变革性技术的代名词，这不仅包括人工智能，还包括云计算、半导体以及具备全球规模化扩张能力的平台型企业。
第二点虽不那么引人注目，但同样重要：美国历来拥有可预见、可执行且监管公正的法规体系。这体现在美国资本市场的开放程度、证券交易所的深度，以及司法体系的权威性上。
但是，当这些规则、法规以及支撑它们的制度开始动摇时，会发生什么呢？
今年的市场表现已然给出预警。在特朗普政府四月份宣布加征关税后，美国市场出现了“三重警报”时刻：股市、债市和美元同时出现大幅下跌。上一次这三个指标同时长时间走弱，还是在20世纪70年代，当时美国正遭遇经济不稳定、政治动荡与石油危机的多重冲击。
到了5月，市场又恢复了元气，似乎这场“三重警报”不过是一时的恐慌。但市场总能对未来的变化做出预示。还记得2007年5月，美国资产支持证券市场曾短暂陷入停滞，随后又恢复了表面上的正常——直到当年晚些时候全球金融危机爆发，才揭开了潜藏的风险。明智的投资者总会紧盯市场表象下的早期裂痕。
另一个对美国主导地位的威胁，是逐步转向的财政主导模式，即政府为应对高负债压力，迫使货币政策向财政需求让步。
美国的债务压力真实存在：联邦政府当前的债务利息支出已超过国防开支。去年，美国首次突破“弗格森法则”——该法则由历史学家尼尔・弗格森提出，核心观点为：任何大国若债务付息支出超过国防开支，便有可能丧失大国地位。
不过，其他发达市场同样难以提振投资者信心。日本新任首相面临日益严峻的财政挑战，经济增长乏力，改革的政治推动力也严重不足；2024年以来，法国因财政问题已四度更换首相；英国工党政府则在不受欢迎的增税政策与难以为继的债务规模之间“走钢丝”。这些市场无一例外都承受着高额债务，财政前景堪忧。
相较之下，美国仍显突出。尽管其财政状况与制度稳定性均迷雾重重，但资本依旧持续涌入。这很大程度上得益于科技产业的加持，让美国市场仍能提供超额回报。
投资者追求回报，而至少目前来看，他们在美国科技领域看到了希望。科技板块在MSCI美国指数（MSCI USA Index）中占比约为35%，而在覆盖欧洲、大洋洲及远东市场的MSCI欧澳远东指数（MSCI EAFE）中，这一比例仅为8%。美国股市的预计长期每股收益增长率为15%，EAFE地区则只有11%。
科技产业是支撑美国股市主导地位的“大盘股引擎”。自2009年以来，美国股市的总市值增加了50万亿美元，其中75%的涨幅仅由150只股票贡献——这一数量仅占全美上市公司总数的3%。同期，美国大盘股企业人均营收实现翻倍，而欧洲与日本企业的人均营收则陷入停滞。
美国大市值公司似乎摆脱了重力法则。在过去，超高增长通常会在五到七年内回归常态。但美国许多最大的公司维持这种超常增长的时间已接近上述周期的两倍。正因为如此，美国的价值投资者在过去十年里备受煎熬。
我们接触到的许多机构投资者都表示，他们希望降低对美国市场的敞口——并不是因为对美国公司失去信心，而是对这些公司背后的金融和政治体系感到担忧。然而，他们却发现可选择的替代方案很少。因此，很多人仍然重仓持有美国股票，但会对美元风险进行对冲。
我们正在经历一场关于财政能力、制度韧性以及科技集中度的考验。与此同时，投资者们的态度尽显务实。他们会继续搭乘科技这班快车，但也会极其密切地关注政治风向的细微变化。
狗仔卡
发表于 2025-12-28 09:16 AM
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