9/12/2014 A股收盘：脱开指数看结构

源济

傅峙峰

上证综指昨天放量回落后今天缩量反弹，涨幅不小且录得阶段收盘新高。从盘中热点来看，主要上涨的品种避开了周期类股，主题和成长则大行其道，而创业板指未如主板指数调整反映结构强势。

纠结于近期经济数据和货币政策预期的变化，风险增加集中在周期类股上。昨天有资金集中撤出就是宏观分歧加大所致。今天市场承接力量并非回归周期，资金继续流向主题和成长，说明市场选择避开分歧而不是纠结于分歧中的对错胜负。

在板块涨幅榜上，通用航空、北斗、军工等涨幅居前，周期板块虽然也普涨但表现明显偏弱，可见是前者带热市场氛围后后者跟涨。现在没有市场迹象或数据显示资金面出现转折，阶段性的流入减少属于边际影响。如果市场对宏观和周期分歧依旧，则资金局部继续转移并非不可能。

上证综指和深证成指反弹却未脱离整固态势，考虑市场热点结构，他们可能继续振荡，未来短暂的回调可能并未消除。创业板指和深证综指的趋势有节奏的进三退一，以这为观察指标优于上证综指和深证成指。

（本文作者傅峙峰是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至Horatio.fu#dowjones.com与作者联系。）

源济

《华尔街日报》2014/09/12 15:01:30

漫谈金融交易与资本运作

傅峙峰

谈及股票投资，不免首先想到的是宏观经济、金融数据、企业盈利和市场估值等专业术语，其次是价值投资、成长投资等种种经典大师理论。这些术语和理论非常重要，但广泛谈论往往掩盖了一个基本事实，任何投资都是一笔交易，而交易需要的只是钱、商品和赚钱的方法。

谈钱，就要涉及到规模有多少，成本多少，钱能拿多久。对于一个散户来说，钱的规模就是自己可投资的现金，成本不过是银行定存或理财产品的机会成本，钱的期限是永远，如果不急用钱的话。对于机构投资者、职业投资者和产业资本而言，很多钱并非是自有的，而是借来的或是客户的，这里就有规模、成本和期限的差异。比如一定规模的个人投资者也能通过融资拆借资金，这里就有规模和成本的变化了。

谈商品，在股票市场无非是股票。如果从看公司的维度去看股票，大约可以根据其所从事的行业进行大小分类，比如风格上的周期股、科技股和行业板块上的归类等等。也可以根据其市值、股权结构和市场属性等特征进行分类，比如中小市值、融资标的、ETF标的和主题概念等等。无论是从哪个维度去看一只个股，重要的是筛选出其符合市场盈利模式的特点，比如当市场在经济周期上升期热衷于盈利增长时，周期类股就水涨船高，而在有利于并购的市场环境出现时，并购特征就替换了周期特征成为应该关注的维度和条件。

谈赚钱的方法，这就需要稳定的盈利模式。价值投资是一种，成长投资也是一种，趋势投资和套利交易也都是。任何一种模式在成功启动后，如果触发 条件和市场环境稳定，这种模式就会惯性持续一段时间。正所谓法无定法，不同模式需要的宏观和市场环境不同，因此如果从某单一模式行之有效时的单一或少数几个条件做回归验证，未必会显示普遍有效性。这就是为何有的分析人士在持续观察了两三年中国宏观指标后错过创业板之类的牛市，又或者在无风险收益率回归后认为现在市场上涨的基础不具普遍性。确实不具普遍性，因为逻辑框架就不对。

任何金融交易的本质是相同的，将钱投出去换取回报。一端的回报就是另一端的成本。回报率或成本又能拆解成无风险收益和风险溢价。银行的借贷生意、债券的发行交易、一级市场的并购重组和二级市场的股票交易，都是如此。盈利模式的产生模式多种多样，多数是顺从市场变化孕育而生。在中国，有时候政府意志是推动力，有时候又是市场自行摸索产生。就像当年股权分置改革行情，又如现在的并购重组行情。

因此，在考虑一个模式是否可行，是否具备延续性和可复制性时，就要认识到现在的市场环境适用于哪种模式，同时考虑现在雏形初现的模式的关键点在哪里。如果以宏观周期来认定周期股的表现只是估值修复，那完全是正确的，但无法据此来判断其他盈利模式。2013年创业板行情和现在的并购重组行情，不能因为对经济悲观就不加以关注。

自本栏6月份的《并购重组主题还能火多久？》发布以来，并购重组就一直是市场独立的一条主线。市场对其认识越来越深刻，盈利模式的有效性也越来越强化。以至于近期有数只个股重组失败后依然涨停。其逻辑其实很简单，当市场寻找并购主体时，无法像寻找价值股那样从上市公司财务报表中获得有效信息，很多时候并购意愿来自大股东，但一般投资者无法得知大股东的意愿。于是，被停牌但重组失败的上市公司，其意义在于失败的只是这一次并购重组操作，彰显的却是上市公司大股东并购意愿。由此也可以知晓，在增发并购案例中，大股东是否是参与主体，对二级市场股价的影响不小。

中国资本市场正在形成越来越立体化的特征，不再简单地受到宏观经济和金融政策的影响，一、二级市场的联系越来越紧密，随着新三板的发展，市场层次也会越来越丰富。如果再不打破逻辑禁锢，以某种单一的逻辑和框架去研究单一的因素和市场表现的相关性，可能就越来越脱离现实了。不过，金融交易的本质是不变的，这要牢牢抓住。

（本文作者傅峙峰是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至Horatio.fu#dowjones.com与作者联系。）