中国廉价资本或将涌向全球

源济

2015年 01月 22日 18:36

Sanjeev Sanyal

我们已经习惯于把中国视为一座“世界工厂”。然而，未来五到十年中国经济模式的重大变化很可能导致中国的廉价资本涌向全球各地，从而把中国转变成一个“世界投资者”。世界如何自我调节适应这种资本泛滥将决定下一轮经济扩张。这种转变可能带来的一个影响是，世界将面临两个选择：要么接受资本涌入，重回全球经济严重失衡的时代，要么去经历一段漫长的低增长时期。

目前中国国内投资在全球投资中的占比高达26%，而1995年时占比仅为4%。相比之下，美国投资在全球投资中的占比曾在1985年达到35%的峰值，如今占比还不到五分之一。日本投资占比的下滑幅度更大，1993年曾高达20%，到2013年只有6%。现在，德国投资在全球投资中的占比已经降至4%，差不多与印度相同。

图片来源：Bloomberg News

中国投资在全球的主导地位受这样一个事实所驱动：国内储蓄和投资占到中国10.5万亿美元经济总量的近一半。但是中国的基建设施还很新，制造业多个领域产能过剩，同时，中国正试图推动经济转型，降低经济对投资的依赖，更多地让服务业来驱动经济。这样一个国家很难让5万亿美元资金得到充分配置。此外，中国的人口正在迅速老龄化，劳动年龄人口已经出现下降。因此我们有理由预计未来十年中国国内投资率将迅速下滑。

由于经常帐户余额等于投资与储蓄之间的差额，因此投资减少会产生大量对外盈余，除非储蓄也出现下降。德国和日本等老龄化社会的经验是，投资率的下降速度快于储蓄率。因此这两个国家出现了巨大、持续的顺差。不过鉴于中国经济的体量，资本外流的规模可能会非常庞大，即使全球所有主要央行都收紧货币政策，全球长期资本的成本也会被压低。正如日圆升值30年的经历所显示的，人民币升值非但不会扭转对外盈余状况，反倒可能使盈余规模进一步扩大（毕竟，货币升值会进一步抑制贸易领域的投资）。

新兴市场能否利用这一廉价资本的机会呢？近几个月来，有很多声音都表示，全球经济需要大幅提高投资，特别是对基础设施的投资。美国前财政部长萨默斯(Treasury Secretary)在《金融时报》(Financial Times)发表了一篇题为《公共投资为何是货真价实的免费午餐》(Why public investment really is a free lunch)的专栏文章，国际货币基金组织(IMF)总裁拉加德(Christine Lagarde)则认为，全球经济需要加大投资来“克服新平庸”。

印度可能是这一低利率时代的一大受益者，尤其是考虑到该国总理莫迪(Narendra Modi)想要通过增加对基础设施和制造业的投资来复制东亚经济的成功。然而，从全球投资平衡的角度看，印度不太可能帮助吸收很大比例的中国过剩储蓄。印度在全球投资中所占的份额只有3.4%，而且即便印度投资大幅增长，也无法弥补中国投资的小规模下降。此外，东亚增长模式的经验是，维持这种模式最终是靠动用不断增长的国内储蓄以及加大出口来维持的。所以，印度可能一开始会吸收一些国际资本，但是长期而言，该国可能倾向于通过小规模逆差甚至是顺差来建立外汇储备。

非洲和拉丁美洲的其他新兴国家可能也会受益于廉价资本，但不太可能吸收多少中国的资本。研究发现，在发展中国家里，公共投资的突然增加可能导致负债而不是增长。因此，IMF及其他方面近期有关加大公共设施投资的呼吁针对的是发达国家。不过，即使德国增加国内投资，但该国的投资与储备之间的差额是如此之大，以至于对欧洲最大的期望就是其不要进一步扩大全球的储蓄规模。

换言之，全球经济持续复苏最终还得靠美国基础设施投资的复苏。美国有着吸收中国顺差的所需的经济规模，且该国陈旧的基础设施为能够带来丰厚回报的投资提供了许多选择。具有讽刺意味的是，IMF的新口号最终又将我们带回大规模的全球失衡。不过，非但不能将此认为是全球政策协调的大失败，经济学家还应接受全球失衡作为一种自然状态，并努力管理由此引发的扭曲。

纵观历史，几乎每一段全球化和经济繁荣时期都同时伴随着共生性的失衡。这些失衡每次都导致了经济扭曲，并引发怨声载道，但却能持续很长时间。比如公元一世纪和二世纪期间，全球经济主要受印度与罗马之间的贸易推动。在这段时期，印度保持经常帐户盈余，而罗马人则抱怨黄金流失，并不断将其货币贬值。然而这个体系却维持了下来。第一代布雷顿森林体系(Bretton Woods)也是如此，在欧洲资本帮助下，该体系一直维持到20世纪70年代；第二代布雷顿森林体系(Bretton Woods Two)则藉助亚洲资本的力量维持到2007年，这两次期间美国都是逆差国。

因此，我们需要第三代布雷顿森林体系(Bretton Woods Three)，这一次让中国提供资本，并再次让美国吸收其中的大部分，从而共同促进全球经济增长。不过，如果第三代布雷顿森林体系因种种原因未能启动，我们也应安于接受长时间的经济低增长。在这种情况下，廉价资本将继续支撑资产价格并压低收益率。历史经验表明，其中的某些廉价资本将不可避免地流入优质资产和泡沫。这些廉价资本最好的去处莫过于美国的基础设施领域。

（本文是德意志银行(Deutsche Bank)的研究杂志《Konzept》的内容摘录，作者为该行驻新加坡的全球策略师Sanjeev Sanyal。）

（本文译自《巴伦周刊》）