A股周评：猪周期回升或不会影响货币政策

源济

华尔街日报 2015/07/24 14:40:30

傅峙峰

生猪养殖成近期中国股市最热的行业板块之一。不少生猪养殖上市公司股价连续大涨，有的还超过了股灾前的价格高点。随之而来的是市场对生猪养殖前景的看好，以及对下半年通胀的担忧。

实际上，生猪养殖板块确实已经度过了行业景气度低点，在上半年开始就持续回升，最近备受瞩目只是因为其涨势持续致使猪粮比已经恢复到盈亏平衡点之上。也就是说，生猪养殖行业将逐步恢复盈利水平，同时，由于行业结构的变化导致猪周期拉长，之前下行周期过长重创行业，如今可能反之进入更长的行业景气度上升期。

生猪养殖行业之前两年的结构性变化，导致整个行业进入去产能和去库存阶段，行业集中度向大型现代化养殖企业靠拢，这个过程迫使不少中小散户退出生猪养殖行业，生猪养殖企业自身的产能也在减少。能繁母猪存栏量跌至行业有记录以来新低，且行业补栏动力不足。宏观经济表现疲弱、餐饮结构多元化和反腐等因素令猪肉需求也开始减少。如今，供求两侧再平衡开启了行业新的上升周期。

不可否认，生猪养殖行业大概率会进入一个景气度回升的周期，二级市场股价表现说明行业前景预期已经说服了市场。那么接下来的问题是，猪价的持续快速回升预期会否拉高中国处于低位的通胀水平，从而影响到宽松的货币政策趋向呢？毕竟中国CPI对猪价太过敏感了。

这种担忧是有道理的。在中国CPI数据的构成中，食品占比非常大，而猪肉价格又在食品里占比非常大，因此以往猪周期强烈的蛛网型结构和CPI表现弥合度较高。一旦猪肉价格持续上升带动CPI超预期上涨，货币政策会随之开始趋紧。

但这次情况可能有所不一样。

首先，这次猪周期的表现与以往大不相同，主要原因是来自于行业供给侧情况的剧烈变化，需求侧的变化目前看并未起到太大的因素。也就是说，猪肉价格即使继续超预期上涨，也并非意味着来自于猪肉需求增长拉动，更不是宏观总需求增长的背景下产生的。同样的价格因素干扰，其背后的意义大相径庭。猪肉价格上涨不是宏观总需求回升的一个缩影。

其次，除了猪肉价格以外，其他商品价格都表现疲弱，这与宏观经济表现一致。先不提核心通胀率的情况，就以能源和食品价格而言，能源价格暂时看不到复苏迹象。各产油国在全球弱需求背景下积极扩张市场份额，以迫使竞争对手退出市场，这造成短期的原油供给压力持续。而原油价格在见底回升后，又遭遇来自沙特、伊朗的产能施压。除原油外，各类基础金属和农副产品价格近期都表现极其糟糕，商品大熊市还在继续上演。短期内欧洲、日本和中国等地区经济看不到明显改善的迹象。中国的工业品价格指数毫无改善迹象，这在一定程度上会对冲猪肉价格上涨的影响。

再次，从货币数据来看，今年上半年整个中国的整体金融环境都表现疲弱。银行信贷增长和社会融资表现乏力，货币数据更是维持在低谷徘徊。尤其是M1和M2 的缺口较大且持续存在，意味着整个社会的货币活化能力很弱。信贷、社会融资增长乏力和货币活化能力较弱，都说明金融机构和社会融资需求之间的风险偏好和久期不匹配，社会融资有效需求不佳。即便是在这样的情况下，因为股灾导致的股市融资暂停，可能会在下半年给金融数据带来负面影响。

最后，无论是其他商品价格还是从金融数据上，都反映出中国宏观总需求的表现不佳，而二季度的GDP企稳于7%有一部分功劳是来自于金融业的贡献，金融业的贡献考虑到金融资产价格弹性较大，除了融资贡献外其他的贡献对宏观总需求的影响只是结构性和阶段性的，所以下半年中国经济能否有乐观的实际复苏还有较大疑问。

因此，即使猪肉价格持续上涨，对年底前CPI构成一定的冲击，这未必代表宏观总需求的回升，宽松的货币政策可能节奏放缓但转向的概率极其之小。

（本文作者傅峙峰是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至Horatio.fu#dowjones.com与作者联系。）