A股周评：中国股市已是鸡肋

源济

2015/09/25 14:21:18

傅峙峰

几个月的闪电熊看似过去了，市场短暂进入了平稳期，但这种味同嚼蜡的行情可参与度很低，因为很多之前行之有效的盈利模式被破坏，而低利率环境又客观存在，资产配置荒下股市也进入了新常态。

关于低利率环境下的资产配置荒，现在市场讨论已经够多了，无论是国内还是国外的金融市场或投资品类，大部分投资者都没有找到很好的配置标的。而对于国内金融机构，加杠杆买债似乎成了现在确定性最高的投资策略。

债市的问题因此暴露够多，比如定价机制的扭曲和杠杆堆积引发的潜在风险释放等，这里暂且不谈。只是债市之所以这样，反映出的是中国股市已经失去了吸引力。就如之前非标吸引力爆棚，这个市场因宏观风险和监管风险等因素丧失吸引力后，股市毅然决然享受到了其规模萎缩收益率下行带来的好处，产生了一轮大规模的资产配置转移。一个杠杆的结束到一个新杠杆的建立，如今只是从股市又转到了债市。

债市或许是除了现金以外唯一尚且可以投资的标的了，低收益可以通过加杠杆来改善，无非就是承担更多风险。这是一个至今尚好的行之有效的投资模式。股市之前火爆的基础，除了无风险收益率下降外，还有很多行之有效的模式产生。在牛市中，增发的火爆反映了各种资本运作模式的繁荣，不谈资本运作模式，就在二级市场交易，各种玩法都是有大概率和高赔率支撑的。

现在，牛市大势已去，监管层又扭转了监管态度，从之前的各种放任到现在的各种管制，甚至政府层面动用了国家暴力机关，使得牛市的土壤变得干枯和硷化。现在谈论再来一轮牛市的可行性，资金牛和杠杆牛似乎无望，唯一可能实现的就是改革牛和配置牛。

改革牛的基础是国资国企改革给相关个股带来的重组预期和实质性经营能力改善，这是个长期的过程和目标，短期牛市的结束和国资国企改革方案的不如人意，令基于改革预期的牛市动力并不充足。改革推进的实际效果如果能给某个上市公司带来实质性经营改善，这也要相当长的时间来体现，最后这又类似于配置牛，只不过配置的策略有所不同。

配置牛的基础就要看从下到上的公司、行业标的选择了，能找到切实稳定增长的行业公司，又有十分吸引力的价格和估值，那么在尽可能规避系统性风险的措施完备下，进行买入并持有的投资策略是行之有效的。

只可惜，现在周期性行业看不到配置的价值，因为整个宏观经济和中观层面都还没有明显的景气度改善迹象。新兴战略行业有不少值得关注的标的，最终也只是僧多粥少，做出大概率准确的标的筛选需要更多的专业知识支撑，和买入时价格的相对合理，以及持有阶段足以抵抗股价波动风险的信心和风控能力。

这种结构性的机会显然是无法支撑整个市场再来一波大牛市，充其量是两年前创业板行情的重演。

但不管怎样，无风险收益率的下降是事实，中国央行持续的货币宽松政策和银行惜贷已经让银行储蓄利率、理财产品收益率和信托收益率等不断下降。这是之前大牛市的重要基础，现在也是其重要基础，只不过这是个必要条件而非充分条件，否则也不会出现资产配置荒的窘境。

在低利率环境和利率进一步降低的预期下，可能存在的情况就是市场中还剩下少部分有能力做配置的投资者继续存在，以及更多的小范围纯粹炒作交易，前者是股市重要的长期投资者，后者则是无序的交易噪音。这种市场的预期收益率会逐步下降，成交额也会逐步萎缩，变成一个索然无味的鸡肋市场。现在的情况基本已经是这样了。

（本文作者傅峙峰是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至Horatio.fu#dowjones.com与作者联系。）