明星经理换了基金，你要跟着一起换吗？

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明星经理换了基金，你要跟着一起换吗？

Original 刘易斯·布雷厄姆 巴伦周刊 2023-07-29 00:01 Posted on 北京

基金经理不是单纯靠自己来推动业绩的。

对于长期投资者而言，如果当初选择的明星基金经理离开了现有基金，转而经营另一只基金，那么追随他转换基金没有太大意义。这是基金追踪公司晨星(Morningstar)最近发表的一项经过广泛研究得出的结论。

这篇名为《基金经理更换基金——你应该追随吗? 》的报告研究了欧洲和美国基金过去30年的业绩数据，“看一看那些离开原有公司加盟竞争对手的基金经理能否复制他们的投资成功。”

前三年的答案还是肯定的，但五年后就不行了。 

衡量成功与否的标准是“总阿尔法”(Gross Alpha) ，即基金相对于标普500指数等基准指数，并且根据风险或者波动性进行调整之后的超额表现。晨星测量的是在扣除基金费用之前的总阿尔法值，而不是扣除费用之后的净阿尔法值，因为费用是强加的，无法衡量经理人的选股能力。

对于那些转投其他公司的基金经理来说，平均三年内1.36% 的净回报率应该足以抵消大多数基金的费用。例如，晨星旗下大型混合基金(Large Blend fund)的平均费用比例为0.79% 。

然而，对于在一只新基金工作超过五年的经理人来说，总阿尔法就收缩到了0.88%。更糟糕的是，该研究指出，阿尔法指标还具有正的偏向性，因为它“不包括所有在新公司任职五年之前就因为业绩低于平均水平而被解雇的经理人”，大约42% 的被调查经理人没能等到他们的五周年纪念日。 

所有这些数据都说明了一个重要的问题：基金经理不是单纯靠自己来推动业绩的。在结论中，该研究指出了导致离职经理人未来成功的其他因素，包括新公司的投资文化、分析资源和费用——尽管作者计算的是费用之前。

晨星董事马蒂厄·卡奎诺(Mathieu Caquineau)表示: “如果新公司的费用比旧公司高得多，(投资决定)可能就不需要动脑筋了”，参与了这项研究的卡奎诺说：“不管经理人有多么优秀，你都不应该追随他们。”

一般来说，基金公司规模越大，基金经理对分析资源的依赖程度就越高，而这些资源在其他公司是找不到的。对于富达(Fidelity Investments)、普信(T. Rowe Price)和美国基金(American Funds)这三家拥有悠久主动管理历史的大型基金公司来说，这些资源是。

富达在全球拥有400名股票、债券和其他研究分析师，这些分析师对每只基金的表现都至关重要。就像职业棒球大联盟的亚特兰大勇士队一样，如果有明星基金经理离开，公司也会有一个由替补投手和替补击球手组成的长凳。

这并不是说，没有原有公司的分析支持，每一个离职的基金经理都会失败，而是说，一般来说，投资者在分析新基金时，应该给基金经理以前的记录打个折扣。

数据表现最好之列的普信全球股票基金(PRGSX)的经理大卫 · 艾斯沃特(David Eiswert)坦率地说明了普信分析师的重要性。他说，他的基金通常持有75只股票，其中30至50只股票直接来自公司任何时候的分析师推荐。普信集团拥有937名投资专家，其中包括404名研究分析师。

艾斯沃特表示，如果基金经理放弃如此庞大的支持系统，转而投资于规模较小的基金公司，他们将别无选择，只能改变战略，更多地关注大型宏观主题而非个股。“如果没有任何帮助，抓住今年的时代精神就至关重要”，他表示，“是成长投资还是价值投资，能源股还是科技股将表现良好？我必须做好(宏观)判断，就无法做好我们现在能做的那种深入研究工作。” 

做出如此大胆的宏观调控很少在任何市场环境下都能奏效。2014年，太平洋投资管理公司(PTTRX)的比尔·格罗斯(Bill Gross)是最著名的离开大公司的明星经理。他后来的基金——现在更名为 Janus Henderson Absolute Return Revenue Opportunity (JUCAX)——被证明是一只失败的基金，他于2019年退休。格罗斯押注利率上升和德国国债价格下跌的豪赌并未奏效。

大型基金管理公司的经理们不是试图打出宏观分析的全垒打，而是通过分析师审核的大量多样化股票选择，试图打出单打和双打。这提供了更加一致的结果。因此，在过去20年中，普信旗下主动基金中有73% 的投资业绩超过了基准水平，而主动竞争对手中只有47% 的投资业绩超过了基准水平。

“我们真正关注的是，我们能否在各种市场环境中重复阿尔法测试”，艾斯沃特表示。“你经常能找到一位特别适应当前环境的基金经理”，但是，当环境发生变化时，只有单独一位大师的基金就会发生“爆雷”。

那些分析资源较少的小型精品基金公司呢？这类公司的经理离职会带来更大的关键人物风险。投资者应认真权衡是否追随基金经理。 

卡奎诺提到的一个成功的精品投资案例是拉吉夫·贾因(Rajiv Jain) ，他在2016年离开Vontobel资产管理公司后创立了 GQG Partners 基金。贾因曾是Vontobel首席投资官和 Virtus Vontobel 新兴市场机会公司(HEMZX)的基金经理，该公司拥有一小批分析师。

现在，他在 GQG Partners Emerging Markets Equity (GQGPX)有20名分析师和联席经理来帮助，该公司的费用比率为1.16% ，低于 Vontobel新兴市场基金的1.56% 。GQG 以很大的优势击败了Vontobel。 

另一方面则是美国基金公司(AmericanFunds) ，自1958年以来，该公司的基金一直采用多重经理人结构。此外，它的211名分析师实际上直接管理着每只基金的一部分。一般来说，一只股票基金有10多名联席经理。

在这种情况下，离职的影响是如此难以衡量，以至于卡奎诺将拥有两名以上经理的基金全都排除在研究范围之外，而追随这样的经理也是没有意义的。

文|刘易斯·布雷厄姆

编辑|彭韧

版权声明：

《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，英文版见2023年7月19日报道“That Star Manager Is Changing Funds. Before You Tag Along, Read This.”。

（本文内容仅供参考，不构成任何形式的投资和金融建议；市场有风险，投资须谨慎。）