美联储褐皮书：未来几个月经济活动放缓的风险有所增加

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美联储褐皮书：未来几个月经济活动放缓的风险有所增加

2025年11月27日 03:04 环球市场播报

　　当地时间11月26日，美联储发布全国经济形势摘要（褐皮书）。

　　整体经济活动

　　根据美联储12 个辖区中的大部分报告，自上次报告以来，经济活动基本持平；不过有2个辖区指出经济小幅下滑，1个辖区报告经济小幅增长。整体消费者支出进一步下降，而高端零售支出仍保持韧性。部分零售商表示，政府停摆对消费者购买行为产生了负面影响；联邦税收抵免政策到期后，汽车经销商的电动汽车销量出现下滑。近几周旅游和观光活动报告显示基本无变化，部分人士指出消费者在非必要支出方面持谨慎态度。多数辖区表示制造业活动略有增长，但关税及关税不确定性仍是阻碍因素。非金融服务行业收入基本持平或有所下降，贷款需求报告喜忧参半。部分辖区称住宅建设活动减少，其他辖区则表示持平，房屋销售活动表现不一。少数辖区指出写字楼房地产市场正持续复苏。农业和能源行业状况基本稳定，但部分人士提到，石油及部分农作物的低价环境带来了挑战。社区组织发现食品援助需求增加，部分原因是政府停摆期间 “补充营养援助计划”（SNAP）福利发放受阻。整体前景基本未变，部分人士指出未来几个月经济活动放缓的风险加大，但制造业企业中出现了一些乐观情绪。

　　劳动力市场

　　本阶段就业人数略有下降，约半数辖区表示劳动力需求减弱。尽管裁员公告有所增加，但更多辖区报告称，企业主要通过冻结招聘、仅招聘替代人员及自然减员来控制员工数量，而非直接裁员。此外，部分雇主通过调整工时来适应高于或低于预期的业务量，而非调整员工数量。少数企业指出，人工智能取代了入门级岗位，或提高了现有员工的生产效率，从而减少了新招聘需求。在大部分辖区，雇主招聘员工变得更容易，但在某些技能型岗位以及移民员工减少的领域，招聘仍存在困难。薪资总体呈温和增长态势；不过，由于劳动力供应紧张，制造业、建筑业和医疗保健等部分行业面临更大的薪资上涨压力。此外，医疗保险保费上涨持续给劳动力成本带来上行压力。

　　物价水平

　　本报告期内，物价温和上涨。制造业和零售业的投入成本压力普遍存在，这在很大程度上源于关税导致的成本增加。部分辖区提到保险、公用事业、技术和医疗保健成本上升。企业将增加的投入成本转嫁给消费者的程度各不相同，这取决于需求状况、竞争压力、消费者价格敏感度以及客户的抵制程度。有多份报告显示，企业利润率受到挤压，或因关税面临财务压力。部分材料价格下降，企业称原因包括需求疲软、关税延期实施或关税率下调。展望未来，相关人士普遍预计成本上行压力将持续，但短期内企业提高价格的计划不一。

　　各联邦储备辖区亮点

　　波士顿辖区

　　经济活动小幅扩张，房屋销售重拾增长势头。消费者支出持平，就业人数小幅下降，未出现大规模裁员，薪资温和上涨。受食品大宗商品成本压力影响，杂货店物价温和上涨，但整体物价涨幅温和。前景持谨慎乐观态度。

　　纽约辖区

　　经济活动小幅下滑。总体而言，就业人数略有下降，该地区部分大型雇主出现裁员情况。物价上涨速度略有放缓，但仍处于较高水平。制造业活动温和增长，消费者支出小幅下降，但高端零售支出保持韧性。企业预计未来几个月情况不会有太大改善。

　　费城辖区

　　在政府停摆引发进一步经济混乱之前，经济活动就已呈下滑趋势 —— 导致大多数行业整体出现小幅下滑。就业水平也有所下降，物价压力使中低收入家庭承压，而政府政策变动则给小型企业带来压力。

　　克利夫兰辖区

　　近几周，第四辖区商业活动略有增长，但相关人士预计未来几个月活动将持平。专业和商业服务需求温和增长，制造业活动略有下降，但部分制造商称人工智能数据中心业务带来了增长动力。非劳动力成本增长依然强劲，销售价格温和上涨。

　　里士满辖区

　　近几周，该地区经济继续小幅增长。尽管消费者在大额消费上有些犹豫，但消费者支出仍温和增长。制造业活动小幅收缩，其他行业增长基本未变。就业水平也基本持平，雇主维持现有员工数量，薪资增长保持温和，整体物价增长温和。

　　亚特兰大辖区

　　总体而言，经济活动基本未变。就业水平持平，薪资和物价温和增长。零售销售放缓，整体旅游活动持平或略有下降。房屋销售减少，但商业房地产状况略有改善。交通运输和制造业活动基本持平，能源需求温和增长。

　　芝加哥辖区

　　第七辖区经济活动略有增长。就业、消费者支出、企业支出、建筑和房地产以及制造业均小幅增长。物价温和上涨，薪资小幅上升，金融环境有所宽松。2025 年农业收入前景略有改善。

　　圣路易斯辖区

　　自上次报告以来，经济活动和就业水平保持不变，相关人士继续报告称，联邦政府停摆加剧了需求放缓。物价温和上涨，相关人士预计未来六个月物价涨幅将扩大。前景略有恶化，可描述为悲观，原因是物价上涨和经济活动放缓的风险加大。

　　明尼阿波利斯辖区

　　总体而言，经济活动持平。雇主报告称员工数量略有减少，劳动力供应略有改善。物价压力加大，新车销量上升，但整体消费者支出下降。制造业、房屋销售和商业建设活动增加，其他大多数行业则持平。尽管收成良好，但农业状况依然疲软。

　　堪萨斯城辖区

　　第十辖区经济增长略有放缓，原因是劳动力市场状况疲软及消费者活动降温。薪资增长与生活成本调整幅度一致，劳动力供求基本平衡。尽管物价继续温和上涨，但大多数企业仅将 20% 的新增投入成本转嫁给消费者。企业对未来六个月的就业增长仍持乐观态度。

　　达拉斯辖区

　　经济活动略有减弱。非金融服务、零售业和银行业出现下滑，房地产市场疲软状况持续，能源活动持平。不过制造业保持韧性，生产继续温和增长。就业人数净减少，物价温和上涨。总体前景恶化，相关人士提及经济放缓、关税担忧、利率上升及不确定性加剧等因素。

　　旧金山辖区

　　本报告期内，经济状况喜忧参半。就业水平基本保持稳定，薪资略有上涨，物价温和上升。零售业、农业和住宅房地产活动略有放缓，而服务业、制造业和商业房地产活动总体基本持平。贷款活动略有增强。

　　注：本报告由达拉斯联邦储备银行根据 2025 年 11 月 17 日或之前收集的信息编制。本文件汇总了来自联邦储备系统外部人士的意见，不代表联邦储备委员会官员的观点。

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美联储褐皮书显示消费与就业双双走软 小摩改口称该行或将于12月继续降息
2025年11月27日 06:00 智通财经APP

美联储最新发布的褐皮书显示，消费者支出疲软、就业市场动能减退，进一步强化了市场对美联储12月降息的预期。在政府停摆导致关键经济数据延迟发布、且美联储即将在本周六进入议息前静默期的背景下，这份报告成为政策制定者与投资者在12月9至10日会议前为数不多的重要参考信号。

褐皮书报告指出，多数地区就业“略有下降”，较此前呈现的稳健增长出现明显变化。纽约、达拉斯、明尼阿波利斯等地区企业均报告小幅减员。大规模裁员较少，但招聘活动也趋于保守。

多地企业表示招聘变得容易，临时工需求下降，暗示劳动力需求进一步走软。薪资增速保持温和，不少地区称入职薪资趋于持平。

不过，在裁员讨论增多的情况下，美国初请失业金数据仍保持韧性。截至11月22日当周，初请人数下降6000至21.6万人，为2月以来最低水平；持续申领人数虽略升至196万人，但仍在今年正常波动区间内。

褐皮书还显示，全国消费者支出减弱，多地零售及非必需品消费放缓。部分零售商将疲软归因于政府停摆，汽车经销商提到，由于联邦税收抵免到期，电动车销售明显下滑。

高端消费虽相对稳健，业内普遍观察到家庭“谨慎自主性支出”增加，与今年早些时候高收入人群消费依然强劲的情况形成反差。最新数据显示，8月至9月零售销售仅环比增长0.2%，明显低于经济学家预期的0.4%。

尽管就业与消费双双降温，褐皮书也指出，多数地区物价压力温和，制造业与科技行业仍保持局部韧性。报告总结称：“与上一份报告相比，整体经济活动变化不大。”

在降息路径上，美联储官员依然意见不一。一些决策者担忧通胀仍偏高，过早降息可能阻碍其进一步回落至2%目标；另一些则强调劳动力市场放缓带来更大风险，尤其是在失业率上升、消费减弱的情况下。

上周纽约联储主席威廉姆斯表示“短期内仍有进一步调整空间”，推升市场降息预期急速走高。同期，波士顿联储主席柯林斯与芝加哥联储主席古尔斯比则释放更谨慎信号。

随着数据稀缺、静默期临近，市场正高度依赖褐皮书的基调重新定价。12月降息概率已从一个月前的约30%，飙升至本周的逾85%。

在此背景下，摩根大通经济学家团队最新表示，他们预计美联储将在12月进行降息，此前曾短暂判断该行将推迟降息至明年1月。首席美国经济学家Michael Feroli指出，威廉姆斯等关键官员的近期言论促使该行修正预测。

摩根大通最新预期为：美联储将在12月与1月连续各降息25个基点。Feroli在研报中称：“虽然12月会议仍是一个接近五五开的结果，最新一轮官员讲话已使天平更倾向于12月行动。”

当前利率互换市场亦反映类似观点，交易员已定价约80%概率美联储将在下周议息会议上降息25个基点，显著高于此前不足30%的水平。