跌了七成的中国助贷股，还没到可以放心买的时候 | 巴伦投资

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跌了七成的中国助贷股，还没到可以放心买的时候 | 巴伦投资

助贷新规后的首个年报，直观反应了监管政策对互金上市公司的业绩冲击之巨。

作者｜蔡鹏程

编辑｜刘洋雪

助贷新规后的首个年报，直观反应了监管政策对互金上市公司的业绩冲击之巨。

奇富科技Q4净利润10.2亿，仅相当于前三季度月均水平的一半；乐信Q4盈利2.1亿，前三季度月均超过5亿；信也科技Q4净利润4.2亿，相比前三季度月均水平下滑近三成；宜人智科则在Q4录得8.8亿的单季巨额亏损，将全年利润几乎清零。此外，作为龙头的奇富科技给出的2026年Q1净利润指引，同比将再降51%-53%。

与此同时，四家公司目前的股价已从2025年高点的跌幅在50%至70%左右，奇富科技的市盈率已接近2倍，乐信不到2倍。

放款、营收与利润，三重收缩

Q4放款降幅最大的是信也科技。国内放款387亿，同比降28.33%，海外41亿，同比增41.38%，合并后总放款428亿，对比去年Q4的569亿仍下滑约25%。海外的增长在规模上没有对冲国内的收缩。

奇富Q4放款702.97亿，同比降21.79%。管理层解释为主动收紧风控。乐信的数字需要拆开看，Q4放款500亿，同比仅降3.85%；但全年在贷余额同比收缩12.18%，跌破千亿。

值得一提的是规模最小的宜人智科，其Q4放款120亿元，同比降22%，环比降40%。但全年数据竟达678亿元，罕见同比增26%。这在一定程度上导致的后果是，受到一次性高拨备影响，其净利润从2024年的15.8亿跌至0.4亿。

在这次财报里，有一类收入的下滑被各家以不同的名字披露，但本质都是面向其他贷款平台的导流和助贷收入（ICP/ICE模式），几乎同步崩塌。

以奇富科技为例，Q4"转介服务费"收入仅0.997亿元，同比骤降89%；"贷款撮合及服务费"收入1.989亿元，同比下降61%；乐信Q4类似的“科技赋能服务收入”也同比骤降72%，仅剩1.7亿——而2024年Q4这一项收入还有6.02亿。

这类业务的逻辑曾经很好用：向需要流量的贷款平台导流或提供撮合服务，收取服务费，自己不承担信用风险。新规落地后，一些高定价贷款平台本身出清，上游的导流收入也随之蒸发。 

不过，四家公司的全年数据却相对平稳。营收端，奇富科技全年192亿，同比增长11.88%，是四家里增幅最大的；信也科技135.7亿，同比微增3.86%；乐信131.5亿，同比下降7.41%；宜人智科约57.2亿，基本持平。

利润端则完全不同：乐信净利润17亿，同比大增52.4%，是四家里唯一高速增长的；信也25.5亿，同比增长6.59%；奇富59.8亿，同比小幅下滑4.36%。宜人智科则几乎归零。

国际化与科技输出，难以成为护城河

面对国内市场的结构性收缩，四家公司都在向外寻找新的增长支点，但路径选择的清晰程度差异显著。

信也科技的国际化，是目前四家里可验证程度最高的。2025年国际营收达33亿元，占总营收24.6%；印尼和菲律宾全年首次同时实现盈利；国际借款人数量同比增长133.8%；并通过收购澳大利亚Fundo进入发达市场监管体系。管理层设定的目标是2030年海外营收占比达50%。 

不过该公司管理层也坦言，2026年全年营收指引下调5-15%，国际化增长还不足以在短期内覆盖国内收缩的缺口。

奇富方面，其科技输出业务（奇富数科）2025年放款量同比激增约448%，年末余额117亿，是公司着力宣传的转型方向之一。这部分业务由银行出资、奇富提供风控和AI能力收取服务费，逻辑上不承担信用风险。但财报并未直接披露这块业务的收入贡献，其对利润表的实质影响目前无从量化。 

海外业务方面，奇富起步很晚。2025年中确认英国业务开始放款，随即在本次电话会上宣布战略调整：从专注欧洲等成熟市场，转向同步布局东南亚和拉美，该公司管理层将此表述为在两类市场之间"重新平衡资源"，并计划年底将海外团队扩充至约200人。 

乐信的一大值得注意的是其分期商城业务。乐信的分期商城业务在Q4逆势走强，单季度分期电商平台GMV达到21.54亿元，同比增长122%；商城收入3.88亿，同比和环比均增长12%，全年商城收入15.09亿，同比增长14.1%。

宜人智科则大谈AI转型，"智语"大模型与"魔方AI智能体平台"是其转型叙事的两个锚点。但其AI战略距离商业化兑现仍然尚远。

跌出性价比？ 

四家公司目前股价从2025年高点的最大跌幅已经超70%，"便宜"是显而易见的。理解这种估值压制，需要将两个层面的风险区分开来： 

一是周期性的，即监管政策收紧、信用风险上升、放款量下滑，这些终将随着政策稳定而逐步消化； 

二是结构性的，即利率上限压降所带来的利差永久性收窄，这不会因为周期改善而逆转。目前市场给出的低估值，既包含了对周期性风险的折价，也包含了对结构性重构能否成功的怀疑。 

一位券商非银首席分析师向巴伦中文网表示，这类公司目前不是美股主流资金的方向，但大幅下跌后长期投资的话性价比尚可。

不过上述分析师也提出，目前市场上有观点认为后续监管可能还会进一步压降利率。目前利率上限从已经36%压到24%，如果小贷4倍LPR的要求最终严格落地，有效上限将进一步压至12%。每一次压降，行业都重新适应，但每一次压降也都在压缩这门生意本身存在的空间。

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